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4Q22 指引乐观；ET5 需求强劲，看好ET5 产能爬坡3Q22 蔚来收入环比增长26.3%，同比增长32.6%，基本符合彭博一致预期。　　公司汽车毛利率环比下降0.3pp 至16.4%，但仍比彭博一致预期高1.5pp。　　公司预计11-12M22 汽车交付量达到3.3-3.8 万辆，全年交付量达到12.5-13万辆，指引较为乐观。我们认为，蔚来当前面临的主要挑战是关键零部件的供应缺口以及ET5 的产能不足。考虑到中国电动车市场增速放缓及竞争加剧，我们将蔚来2022/2023/2024 年的总收入预期下调8.2/5.8/22.0%至554/950/1205 亿元，我们将目标价从30 美元下调至18 美元，基于3.2 倍的2023E EV/Sales（前值：7.0x 2022E EV/Sales，对应4.1x 2023EEV/Sales）。维持 "买入 "评级。　　主要有利因素：ET5 需求旺盛；产能爬坡完成后，交付量有望提升我们看到蔚来ET5 需求强劲，我们认为当前交付量主要的制约因素是供应链不畅以及产能的瓶颈。业绩电话会议上，蔚来预计今年12 月其ET5 的产量有望超过7 千辆，总交付量有望达到先前制定的2 万辆的目标。蔚来指出在产能爬坡完成后，两个工厂的单班年产量合计将超过30 万辆，届时产能的限制将大幅缓解。叠加1H23 将推出的两款全新车型放量，我们看好其总交付量的增长。　　主要不利因素： 碳酸锂价位维持高位，竞争加剧，汽车毛利率承压公司3Q22 毛利率为13.3%，环比增长0.3pp，但其汽车毛利率环比下降0.3pp 至16.4%，主要系：1）中国电动车市场竞争加剧，我们认为国内新能源汽车玩家的激烈竞争或将拉低整个行业的利润率。2）ASP 环比下降1.2pp；以及3）碳酸锂价格维持高位。在业绩电话会议上，蔚来表示如果碳酸锂的价格从60 万元/吨回落至40 万元/吨，蔚来的汽车利润率将增加4pp。蔚来预计4Q22 汽车毛利率维持稳定。我们认为，作为高端市场的领导品牌，蔚来的汽车毛利润率将比其针对大众市场的竞争对手更具韧性。　　维持买入评级，下调目标价至18 美元　　我们认为在智能驾驶制造商中，蔚来的主要可比公司为特斯拉（TSLA US），理想汽车（LI US）和小鹏汽车（XPEV US）。考虑到中国电动车市场增速放缓及竞争加剧，我们将蔚来2022/2023/2024 年的总收入预期下调8.2/5.8/22.0%至554/950/1205 亿元，我们将目标价从30 美元下调至18 美元，基于3.2 倍的2023E EV/Sales，较行业平均2.3x EV/Sales 溢价40%，因为我们认为NIO 在高端品牌形象和车辆智能化方面处于可比公司的前列。　　风险提示：电池价格维持高位；电动车需求增速下降。【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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