作者：于博 蒋佳榛

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事件描述

2023年3月9日，国家统计局公布了2月份的通胀数据：2月份居民消费价格同比上涨1%，环比下降0.5%，工业生产者出厂价格同比下降1.4%，环比持平。

核心观点

1、2月CPI环比由正转负至-0.5%，同比涨幅回落1.1pct至1%。

2、2月通胀缘何回落？我们认为主要原因有两个：一是食品价格回落，猪肉持续降价；二是非食品季节性回落，服务未见涨价。而春节错位并非2月通胀回落主因，今年1-2月CPI、核心CPI分别较去年12月环比上涨0.3%、0.2%，在历年同期中均处于较低水平。2月PPI环比持平，但受去年同期基数较高影响，同比降幅扩大；分行业看，金属价格走强、煤价回落。

3、往后看，消费复苏并非一帆风顺，补偿性消费的持续性也仍待观察，经济复苏依然需要政策呵护。

目录

1、CPI同比回落，环比再度转负

2、春节错位并非2月通胀回落主因

3、食品价格回落，猪肉持续降价

4、非食品季节性回落，服务未见涨价

5、PPI环比持平，同比降幅扩大

以下是正文

CPI同比回落，环比再度转负

2月CPI环比由正转负至-0.5%，同比涨幅回落1.1pct至1%，翘尾因素、新涨价因素分别影响约0.7、0.3个百分点。

从结构上看，食品、非食品CPI环比双双转负、分别下降2%、0.2%。

而剔除食品和能源后的核心CPI也再度转弱，环比下降0.2%、同比再度回落至0.6%的低位。

从春节期间的数据来看，在居民消费意愿改善的驱动下，消费复苏可圈可点、趋势向好。但为什么2月通胀却再度回落呢？

春节错位并非2月通胀回落主因

首先，是否是春节假期错位导致CPI先升后降呢？农历春节对1-2月数据存在较大扰动。为剔除春节因素的扰动，我们用1-2月较去年12月的累计涨幅来观察当前通胀水平，今年1-2月CPI、核心CPI分别较去年12月环比上涨0.3%、0.2%，在历年同期中均处于较低水平。也就是说，春节错位并不足以解释“1-2月CPI累计涨幅偏低”，也并非是2月通胀回落的主因。<？XML:NAMESPACE PREFIX = "O" />

食品价格回落，猪肉持续降价

在我们看来，2月CPI回落的主要原因有两个：一是食品价格回落。春节过后消费需求有所回落，叠加天气转暖供给增加，大部分鲜活食品价格均有下降，2月鲜菜价格环比增速从1月的19.6%大幅下滑转负至-4.4%，而受供给端支撑影响，猪肉价格持续下跌，1-2月累计降幅21%，降幅处于历年同期较高水平。鲜菜和猪肉价格回落，合计拖累2月当月CPI环比下降约0.28个pct。

非食品季节性回落，服务未见涨价

二是服务价格不升反降。大部分服务价格在节后均出现季节性回落，机票、交通、旅游和家庭服务价格环比分别下降12.0%、9.5%、6.5%和1.7%。值得注意的是，1-2月生活用品服务、教育文化和娱乐等服务性商品价格在疫情放开后均未出现明显涨价，意味着当前国内有效需求不足的风险并未消除，消费复苏的持续性仍有待观察。整体来看，非食品价格影响CPI当月环比下降约0.13个百分点。

PPI环比持平，同比降幅扩大

受节后复工复产进程加快，2月PPI环比持平，但去年受俄乌冲突影响同期基数较高，2月PPI同比降幅扩大，同比下降1.4%，翘尾因素、新涨价因素分别影响约-0.9、-0.5个百分点。国内生产资料价格环比由负转正至0.1%，生活资料价格环比下降0.3%。

分行业看，输入性因素推动国内油气开采、油煤加工等石油相关行业环比上涨1.7%、0.6%；节后复工复产进程加快，经济向好预期支撑黑金价格、有色冶炼、黑金冶炼等金属相关行业环比继续上涨3.9%、2.1%、1.7%。国内煤炭保供政策持续发力，叠加气温回升采暖用煤需求减少，煤炭采选价格环比降幅扩大至-2.2%。

复苏仍有坎坷，仍需政策呵护。我们曾在此前报告中指出，随着防疫政策优化后，居民就业和收入预期迎来改善，被积压的消费需求得到释放，消费有望趋势改善并带动核心通胀温和上行。但从2月通胀数据表现来看，消费复苏并非一帆风顺，补偿性消费的持续性也仍待观察。而这也意味着短期内货币政策仍有必要保持稳健偏松，在经历了去年的大幅收缩后，补偿性的需求恢复并不足以支撑全年经济持续改善，经济复苏依然需要政策呵护。

风险提示

1、消费修复好于预期 ；

2、地缘政治冲突加剧。

研究报告信息

证券研究报告：2月通胀缘何回落？——2月通胀数据点评

对外发布时间：2023-03-09